美尔雅期货研究院 朱港腾
3月15日，中国钢铁工业协会（以下简称“中钢协”）副会长骆铁军接受记者采访时表示，当前铁矿石指数走势明显与供需基本面和现货市场偏离，市场各参与方需要防范其中的风险。
中钢协并非第一次对铁矿价格“喊话”。2019年至今，中钢协曾经多次对铁矿石价格发表意见。由于“喊话”后矿价常常继续走强，被一些投资者讥为“越喊越涨”。然而事实真的如此吗？本文将试图为读者提供一个视角，透视黑色产业的呐喊与彷徨。
01在开口之前：行业依赖进口，供给高度集中
图一：国际铁矿价格和原油价格对比
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近年来，我国铁矿期货行情长期强于其他大宗商品。如同样作为不可再生的、我国高度依存对外进口的工业原料，铁矿期货价格走势长期强于石油。中钢协长期以来一直呼吁市场理性，对地条钢、矿石价格等议题多次发声。整理2019年以来的新闻可以观察到，中钢协在公开媒体对铁矿石价格有至少6次表述。但复盘观察行情可见，中钢协对铁矿石行情的喊话有时能对铁矿走强趋势起到短时间的抑制作用，但效果有限。
表一：中钢协2019年以来表态摘要和行情动态整理
数据来源：wind 美尔雅期货 根据新闻整理
图二：大商所铁矿主力合约收盘价
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中钢协表态难以改变矿价走强趋势的主要原因，还是在于铁矿供给端的高度集中。虽然近年来进口依赖度有所降低，但仍不能改变铁矿以进口为主的现实。巴西、澳大利亚为我国铁矿石主要的主要来源国，海外非主流矿供应比例长期徘徊在20%左右的低位。且2020年1月以来，伊朗和印度为保护本国钢铁工业，陆续以立法和行政命令的方式限制铁矿原矿石出口，海外非主流矿供应可能会面临更大的不确定性。
图三：铁矿对外依存度
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02呐喊：接近盈亏线的下游产业和脆弱的供需连续性
（1）盈亏线下的产业链
中钢协的“喊话”提示了高企的矿价对下游钢厂利润的挤压。以唐山钢厂利润为例，中钢协的“喊话”多发生于钢厂利润阶段性下降的节点之前。而当利润下降至盈亏平衡点附近时，交易所采取了更改保证金比例、提高涨跌幅度等措施。从时间远近的角度上看，大商所对铁矿合约采取措施的时间点与合约价格下行的时间点更为接近。
图四：螺纹钢、热轧卷板利润估算
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表二：大商所和中钢协发布消息时的成材利润
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（2）供需的连续性错配
由于钢铁工业的生产特性，高炉停炉检修需要付出的成本较大，钢厂不停炉对铁矿的需求是连续不能间断的。春节以来，供给端的发货、到港数据一直处于低位波动状态，需求端却一直维持高位甚至走强。供给不连续，需求连续带来的供需连续性矛盾是矿价走强的主要驱动力，该矛盾可通过库存数据加以印证。
由于钢厂节前对2020年春节后下游需求的乐观估计，节前钢厂积极进行原料补库，铁矿石平均可用天数达到了38天的高点。新冠肺炎疫情发生后，受对疫情结束的乐观预期和高炉停炉成本的影响，国内主要钢厂高炉开工率仍维持在一定水平。
图五：高炉开工率
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与此相对应的是，疫情发生以来的海外矿供给的不稳定性加大了：澳洲受飓风影响在2月初关闭主要铁矿石出口港口黑德兰港3天，同时巴西的铁矿主产区米纳斯吉拉斯州受暴雨影响，周首府米纳斯吉拉斯进入紧急状态。此后不断有刺激消息传出。如3月18日，淡水河谷（VALE）马来西亚的混矿中心称，已经开始暂停相关混矿业务。从数据上看，海外矿供给处于季节性低位，且不断波动，结合到港量数据的持续低位，国内铁矿供应紧缺。
图六：北方六港到货总量
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铁矿供应的紧缺导致的直接结果是年后钢厂铁矿石库存的持续下降。从全国数据上看，节前补库的高库存已经消耗殆尽，最新的钢厂平均库存可用天数已下降至25天。我们电话调研更发现了一些极端情况：由于疫情带来的物流限制，一些华北中小型钢厂钢厂在上周的平均库存只可用5-10天。
图七：钢厂进口矿库存平均可用天数
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2019年以来的港口的库存结构也发生了改变，贸易商矿石库存逐步上升至约50%。近期春节后的港口减少的库存主要是长协矿库存。贸易矿库存不减反增，而贸易商表观利润处于低位。
图八：铁矿石港口库存的分量结构
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图九：日照港铁矿石贸易商进口虚拟利润
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03彷徨：高企的成材库存和存疑的建材需求
新冠肺炎疫情发生以来，下游钢厂在矿价提升的压力下继续生产，使得下游成材螺纹、热卷库存达到历史最高水平。从数据上看，螺纹社会库存仍在增加，热卷社会库存小幅下降。上周电话调研显示：杭州、广州地区部分仓库爆满，货船到港不能靠泊卸货，卷、螺存在大量表外库存。
图十：螺纹钢库存总量
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图十一：热轧卷板库存总量
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下游实际复工复产的情况也有待商榷。近期媒体报道的复工情况主要集中于重大工程项目，而开工率与实际复工率存在背离。百年建筑网的调研显示，截至3月16日,全国10499个工程项目中，施工企业开工率为95.68%，项目管理人员已进场，但项目复工率约为74.50%。而劳务人员到位不足70%。目前项目进度仍平均落后超过30天。根据目前的项目复工数据作回归分析，若实际复工率和劳动人员到岗恢复情况保持现有速率，全国建筑工程项目约在3月28日左右才可以全面复工、全员到岗，在4月10日左右能完全赶上原定的项目进度。即最乐观的估计下，螺纹钢需求约至4月初才可以恢复往年正常水平。
图十二：全国10449个工程项目复工情况
数据来源：百年建筑网 美尔雅期货整理
03总结
中钢协的“喊话”不具有行政强制性，不会直接影响盘面的行情走向。基本面方面，在铁矿供给的高度依赖进口，进口高度集中于澳洲、巴西寡头的现实前提下，春节后铁矿的供给短缺不连续、需求旺盛且连续的矛盾是矿价不断走强的主要驱动力。
但中钢协的呐喊仍可作为一个提示下游成材产业已经或即将面临巨大压力的信号。钢厂的生产利润处于较低位置，而钢厂、钢贸商联合挺价已承担较大的资金压力。以目前掌握到的较全面的开工数据计算，下游成材消费端全面复工、追赶进度仍需要20天左右时间。结合调研得到的表外库存存在的现实，超出以往的成材库存难以在5月合约交割前完成消化。
结合以上数据和推断我们认为：由于下游工程项目仍未实质性地全面、全效率复工，铁矿市场目前以交易预期为主，受海外矿山方面不断释放的短缺信息影响，铁矿走强和高位维持的趋势在短期内不会改变。矿价向下调整可能要推迟至全国实质性全面复工后，“强需求”逻辑被完全证伪为止。
